4月关注三大经济数据引发的政策变化

分析师:蒋健蓉 A0230200010084

主要内容：

我们重点关注的美国、欧洲和日本等发达国家的经济增长关键性指标说明2010年上半年经济增长仍然持续。美元在盘整近一月后最近的明显走强与欧洲内部解决债务问题的进展相关。我们维持中期看涨美元的逻辑,认为未来3-6个月里,美元指数在调整中继续走强将是大概率事件。

4月份国内最值得关注的还是信贷、物价和外贸这三个数据以及可能引起的政策变化。我们预计3月份信贷投放8000亿左右,仍然偏高;物价方面,受国际大宗商品价格上行和国内需求的推动,PPI 将再次攀升到7%左右,而CPI 涨幅因旱灾可能超出预期;出口增速受基数影响会明显回落,但依然恢复迅速。我们认为2季度内加息升值概率较大。

融资融券于3月31日正式启动,而股指期货也将于4月16日正式上市。

市场以创新的姿态迎接即将在上海召开的世博盛会。我们认为股指期货推出的市场影响将大于融资融券的市场影响。海外经验显示,股指期货推出前后短期内大盘股没有明显的超额收益;但从较长时期看,在股指期货推出半年内,大盘股表现比较好。

1. 总体结论

我们重点关注的美国、欧洲和日本等发达国家的经济增长关键性指标说明

2010 年上半年经济增长仍然持续。美元在盘整近1 个月后最近的明显走强与欧洲内部解决债务问题的进展相关。我们维持中期看涨美元的逻辑，认为未来3-6 个月里，美元指数在调整中继续走强将是大概率事件。

4 月份国内最值得关注的还是信贷、物价和外贸这三个数据以及可能引起的政策变化。我们预计3 月份信贷投放8000 亿左右，仍然偏高；物价方面，受国际大宗商品价格上行和国内需求的推动，PPI 将再次攀升到7%左右，而CPI 涨幅因旱灾可能超出预期；出口增速受基数影响会明显回落，但依然恢复迅速。我们认为2 季度内加息升值概率较大。

融资融券于3 月31 日正式启动，而股指期货也将于4 月16 日正式上市。

市场以创新的姿态迎接即将在上海召开的世博盛会。我们认为股指期货推出的市场影响将大于融资融券的市场影响。海外经验显示，股指期货推出前后短期内大盘股没有明显的超额收益；但从较长时期看，在股指期货推出半年内，大盘股表现比较好。

2. 美元将重新走强

我们重点关注的美国、欧洲和日本等发达国家的经济增长关键性指标说明2010 年上半年经济增长仍然持续。继5.9%的环比增长后,市场普遍预期美国1季度经济增长幅度将有所回落，3 月中旬更新的市场一致预期为2.8-3%。不过，我们关注的耐用定单，尤其是资本品需求情况依然持续增长。欧洲在经历了4 季度的经济增长明显减速后，德国、法国、英国等主要经济体先行指标表明上半年增长可持续，其中出口的改善情况明显。各国价格水平基本保持缓慢回升，反映的真实的供求关系持续稳定增长。

在全球经济增长仍然持续的情况，各国政策面有新的变化，调整步伐出现不一致。欧洲在维持相对宽松的货币政策同时，出现财政政策的紧缩迹象。

而以亚洲为代表的新兴市场则出现货币政策超市场预期提前紧缩的迹象。南非等国超预期下调官方利率。各国政策调整的原则是国内价格及增长，个别国家有干预汇率市场以保持出口增长的情况。美联储尽管在3 月的例会公告中相对保守，但近期再次提出卖出资产的计划，未来政策调整可能将会有新的正常化政策出台；而基金利率的首次上调则可能仍然延后。我们预期联储首次加息的时点会是在2010 年底或2011 年初。

备受关注的美元指数走势在近1 个月的调整后开始重新走强。我们认为先期导致美元调整的主要原因有以下4 个方面：一是领先指标显示美国经济可能在1 季度回落；二是欧洲经济增长可能会高于预期；三是主权信用危机的恐慌情绪有所缓解；四是新兴市场货币政策收紧步伐可能会减缓。我们认为，美元最近的明显走强与欧洲内部解决债务问题的进展相关。市场开始正视欧元建构本身存在的内生弱点问题，这对于长期美元、欧元汇率的变化将产生深远的影响。同时，美国政策收紧的预期也可能会有所抬高，这也将有利于美元指数的走强。我们维持中期看涨美元的逻辑。最近欧元和欧洲政策、经济的表现是汇率市场的最大不确定因素。我们缩短对于美元盘整期的时间长度判断，认为未来3-6 个月里，美元指数在调整中继续走强将是大概率事件。

3. 关注信贷、物价和外贸

国内对调控政策的敏感性不断提高。我们通过对国内外历史经验的考察，发现政策正常化往往需要一定的过程。首先是应急性流动性机制的逐步取消。

应急性流动性机制通常是危机阶段用来缓冲信用危机冲击的有效方法，而收缩流动性往往是政策正常化的第一步。其次是货币政策的正常化，包括提高存款准备金率、加息等。货币政策正常化的启动时点和速度最为关键，需要与经济回升的进程相契合。最后是财政政策的正常化，以达到降低债务/GDP比例目标。危机阶段通常采取积极扩张的财政政策，但历史经验表明财政政策的正常化往往是个缓慢的过程，例如2000-2010 布什政府为应对NASDAQ 泡沫破裂实施的减税政策持续了10 年。这是由于财政政策面临经济增长动力不足和财政支付能力的矛盾。由此可见，我国宏观政策的正常化也需要一定的过程，目前正处于货币政策正常化启动的阶段，调控手段仍然以量化控制为主。

市场最关心的是何时政府会开始采用价格控制手段。因此，对于4 月份来说，最值得关注的还是信贷、物价和外贸这三个数据。我们预计3 月份信贷投放8000 亿左右，1 季度累计信贷投放近2.9 万亿，尽管比去年同期少增1.7万亿，但仍然超出管理层所认可的水平。物价方面，受国际大宗商品价格上行和国内需求的推动，PPI 将再次攀升到7%左右。原本市场预期3 月份CPI涨幅较2 月的2.7%会有所回落，然而由于旱灾导致的涨价预期的增强，我们担心CPI 涨幅可能超出预期。我们预计CPI 涨幅在2.6%-2.8%。由于基数影响，出口增速会明显回落，我们预计出口增长29.3%，比上月回落16 个百分点。

顺差可能在82 亿美元，比去年大幅度减少104 亿美元。如果这三个数据和我们预期的方向一致，则4月份在货币政策上仍然采取量化控制的可能性会更高，但在2 季度加息的必要性在不断提升。

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